Gran Bretagna ed Europa hanno ora un’aggressione comune

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Marcus Ashworth ha co-scritto questa colonna.

L’inflazione è in aumento, e questo di solito serve come segnale per i banchieri centrali di andare a marcia alta. Questa volta, trovano più difficile gestire, anche grazie alla mancanza di margine di manovra dopo anni di politica monetaria eccessivamente accomodante.

Quando era ministro delle finanze del Belgio, Johann van Overvelt ha avuto una conversazione con il banchiere centrale francese, Benoit Curie, che è rimasto con lui. Era l’inizio del 2016 alla riunione dell’Eurogruppo a Bruxelles e Van Overtvelt era preoccupato per la continuazione del programma di allentamento quantitativo. Coeure ha chiesto quali sono i limiti agli acquisti di asset da parte della Banca centrale europea.

Dopo essere rimasto in silenzio per alcuni secondi, il francese educato e un po’ timido ha riso e ha risposto: “Beh, quando l’intera economia dell’euro sarà nel bilancio della BCE, il programma di acquisto di attività avrà raggiunto i suoi limiti”, ha scritto Van Overvelt (che è ora deputato al Parlamento europeo e presidente della commissione Bilancio) nel suo nuovo libro, La mano misteriosa. Capì che Corey stava scherzando, ma non del tutto.

Una lunga era di politica monetaria non convenzionale – ciò che è diventato noto come allentamento quantitativo – ha lasciato i banchieri centrali bloccati nella fossa delle loro stesse trivellazioni. Tassi di interesse molto bassi o negativi hanno incoraggiato l’accumulo di debito, incoraggiato le aziende ad aumentare le disuguaglianze e le bolle degli asset, sostiene Van Overtvelt, rendono oggi difficile tenere a freno l’inflazione senza causare una deflazione significativa. Ha anche offuscato la credibilità delle banche centrali.

Se c’è un lato positivo, è almeno la possibilità di collegamenti cross-channel più caldi. Abbiamo parlato con Van Overtvelt di ciò che ci aspetta. La conversazione è stata modificata per la lunghezza e la chiarezza.

TR: Adam Posen, presidente del Peterson Institute for International Economics, ha recentemente affermato che con la Brexit il Regno Unito stava facendo un esperimento nel mondo reale su come combattere una guerra commerciale con se stessi. Come vede il rapporto del Regno Unito con l’Europa?

Johann van Overvelt: Quello che ho visto accadere, letteralmente, nelle ultime settimane è che l’atmosfera in cui gli europei – dalla Commissione europea al Consiglio europeo e al Parlamento – parlano con le loro controparti britanniche si è molto sviluppata. La guerra in Ucraina ha davvero fatto capire a tutti che in termini di Brexit stavamo combattendo piccole guerre su molte questioni, solo per onore personale o per compiacere alcune persone.

Penso che ora tutti comprendano che per l’UE e il Regno Unito, l’unico modo per fare qualche progresso e continuare ad avere una voce importante negli affari geopolitici internazionali è quello di cooperare. Spero che questo riporti alcune persone alla ragione e che possiamo risolvere i restanti problemi della Brexit in un modo più soddisfacente.

Ricordo che dopo il referendum nel Regno Unito si tenne una riunione dei ministri delle finanze dell’Eurogruppo e Wolfgang Schäuble, all’epoca ministro delle finanze tedesco, mi disse che era una giornata terribile per l’Europa perché abbiamo bisogno degli inglesi in tutte le discussioni politiche davvero serie. E penso che fosse molto vero.

Therese Rafael: La Banca Centrale Europea ha recentemente cambiato la sua posizione sull’inflazione, eppure c’è ancora l’opinione che l’inflazione nell’Eurozona sia una bestia molto diversa da quella che deve affrontare la Fed. Sta dicendo che la Banca centrale europea non è andata abbastanza lontano?

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JVO: L’idea che non sia così grave come l’inflazione negli Stati Uniti è un’idea sbagliata. Prima di tutto, guarda i prezzi dei produttori. So che non vengono conteggiati allo stesso modo negli Stati Uniti come nell’Eurozona. Ma gli ultimi dati sui prezzi alla produzione nell’Eurozona sono aumentati di recente del 36% su base annua. Negli Stati Uniti, aumentano di circa il 15%. Vedrete inevitabilmente qualche traduzione di questo tipo di aumento dei prezzi al consumo.

In secondo luogo, dove è più chiaro, vediamo aumentare il divario di interesse tra gli Stati Uniti e l’Eurozona. governatore della Fed [Jerome] Powell ha affermato in modo alquanto schietto che ci sarà un altro aumento di 50 punti base, mentre la Banca Centrale Europea sta ancora parlando di aumentare i tassi il prima possibile a luglio. Ciò significa che l’euro cadrà rispetto al dollaro. Ovviamente è bello averlo quando vedi arrivare una recessione. Ma d’altra parte, un euro più basso è una spinta all’inflazione perché molti prezzi all’importazione dell’eurozona sono ancora in dollari. Quindi stai perseguendo una politica per combattere l’inflazione che peggiorerà l’inflazione.

Terzo, vedete molto chiaramente l’effetto dell’inflazione sul mercato del lavoro e sui nuovi contratti salariali. Sulla base di questi elementi, penso che dire che l’inflazione in Europa sia una bestia completamente diversa da quella degli Stati Uniti sia eccessivamente ottimista.

Marcus Ashworth: Abbiamo parlato della Fed e della Banca d’Inghilterra sulla distruzione della domanda indebolendo il mercato del lavoro, che ora è al di là della piena occupazione. Tuttavia, non abbiamo questo livello di occupazione in Europa. Tuttavia, non vede che questo dà all’Europa molto spazio di manovra per fare le cose in modo diverso?

JVO: Sono totalmente d’accordo con questo. La Banca d’Inghilterra è stata certamente più coraggiosa e decisa nelle sue azioni rispetto alla Banca centrale europea, non si può negarlo. Penso che uno dei problemi in Europa sia che devi sviluppare una strategia monetaria adatta ai 19 paesi che sono raggruppati nell’unione monetaria, ma abbiamo politiche fiscali diverse, incertezze diverse, regimi normativi diversi e così via. Questa è una grande differenza con gli Stati Uniti.

MA: Sto guardando il Bloomberg Financial Condition Index, che ora è negativo. Christine Lagarde, presidente della Banca centrale europea, ha sottolineato che manterrebbe le condizioni finanziarie facili. Ma cosa possono fare? È qualcosa con cui vivranno?

Nota: l’indice Bloomberg delle condizioni finanziarie dell’Eurozona tiene traccia del livello generale di stress finanziario nei mercati monetari, obbligazionari e azionari dell’Eurozona. Un valore positivo indica condizioni finanziarie favorevoli mentre un valore negativo indica condizioni finanziarie più rigide. La Banca centrale europea ha il proprio tracker delle condizioni finanziarie.

JVO: No, penso che ora debbano fare ciò che richiedono le leggi della BCE e prendersi cura della stabilità dei prezzi. All’inizio il messaggio era “L’inflazione è temporanea”. Ora “l’inflazione si sta avvicinando al suo picco e poi scenderà”. Io non credo ciò. Penso che abbiamo ancora molta strada da fare. Quindi devono solo stringere i denti.

Se alcuni mesi fa avessero effettuato un’escalation di 25 o 50 punti base, ciò avrebbe un impatto sulle aspettative di inflazione. Abbiamo superato quel punto ora. E quindi la necessità di aumentare la velocità in modo da poter controllare l’inflazione lungo il percorso — beh, ora siamo davvero dietro la curva.

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Tariq Ramadan: Questa trappola delle aspettative è una delle tre “trappole” in cui sono cadute le autorità durante gli anni della politica monetaria non convenzionale post-crisi finanziaria. C’è anche la trappola del debito che ho notato prima e la trappola finanziaria, a volte chiamata dominio finanziario, in cui le banche centrali rischiano di peggiorare le finanze pubbliche. In che modo le banche centrali escono da questo ciclo di azzardo morale?

JVO: Ovviamente, se si alzano i tassi di interesse al punto in cui devono essere indicati dove si trova l’inflazione e dove si sta dirigendo, sarebbe uno tsunami per i mercati e per i governi. Posso immaginare che le banche centrali abbiano paura di ciò che potrebbe accadere con i mercati finanziari, così come con il bilancio nazionale e i livelli di debito nazionale. Ma cosa ti aspetti che succeda se non agisci? Ci sarà una situazione peggiore tra tre, sei, 12 mesi. Ci stiamo dirigendo verso una situazione che io e altri chiamiamo deflazione: la contrazione dell’economia unita all’inflazione.

Vedrai che Lagarde sta iniziando sempre più a indicare un peggioramento delle prospettive di crescita. Ma questo non cambia le aspettative di inflazione. Quindi devi stringere i denti. Non c’è altro modo per gestire questo.

MA: Qual è il rischio più grande per l’eurozona: i rendimenti dei titoli di Stato italiani salgono al 4%, il che potrebbe sollevare veri interrogativi sulla sostenibilità del debito italiano in un momento in cui ci sono domande su chi sostituirà il Primo Ministro italiano Mario Draghi l’anno prossimo; O l’euro si è ritirato dalla parità con il dollaro?

JVO: Mario Draghi è un uomo molto importante per l’Italia, proprio per la sua presenza come capo del governo. Ha un’enorme lista di telefoni in tasca – l’ho visto una volta con i miei occhi. Funziona nei mercati. Ci saranno le elezioni l’anno prossimo in Italia e probabilmente ci sarà un governo di centrodestra o di destra e Mario uscirà e poi vedremo cosa succederà. Ma al momento la presenza di Mario Draghi è un elemento importante per tenere le cose sotto controllo per l’Italia.

Penso che presto vedremo la parità tra il dollaro e l’euro. Questo calo non è lineare ma ci sarà una chiara tendenza al ribasso del tasso di cambio EUR/USD. Ovviamente il livello di 1,20 che avevamo un anno fa era una sopravvalutazione dell’euro ed è probabile che ora ci rivolgiamo a una sorta di sottovalutazione.

Tom: Hai scritto che i problemi alla fine torneranno nella zona euro perché non è parte integrante di un’unione politica. Per certi versi l’Europa è più unita, a causa della crisi geopolitica, ma ci sono anche divisioni, soprattutto con la Germania. Come vede l’impatto delle attuali forze geopolitiche sulla stabilità dell’Eurozona?

JVO: Una delle cose che mi sono sempre chiesto durante il mio periodo nei circoli politici è perché i tedeschi iniziano sempre in modo così duro, ma poi si arrendono sempre, a differenza degli olandesi e dei finlandesi, che rimangono più restrittivi. Penso che questo abbia molto a che fare con i conti di Target 2, il sistema interno di regolamento dei pagamenti della BCE. A questo punto, l’eurosistema deve alla Germania circa 1,2 trilioni di euro (1,25 trilioni di dollari). Spagna e Italia hanno debiti per oltre 500 miliardi di euro. Questo non è un problema finché esiste l’euro. Nel momento in cui succederà qualcosa di terribile all’euro, sarà un grosso problema, perché come faranno i tedeschi a recuperare quei soldi da paesi come la Spagna e l’Italia? Penso che sia una bomba a orologeria nel cuore dell’Euro.

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Tariq Ramadan: Come vede i problemi della bassa produttività e della crescita lenta nel contesto dell’attuale contesto inflazionistico?

JVO: Il fatto che ora abbiamo questo pericoloso accumulo di debito rende l’imperativo della crescita ancora più urgente. Se si guarda all’Irlanda, dopo la crisi finanziaria era in gravi difficoltà con le sue finanze pubbliche. come l’hai risolto? Bilancio annuale e crescita economica abbastanza equilibrati. Se riesci a farlo per, diciamo, cinque anni, sei fuori dai guai.

MA: La stretta quantitativa è la prossima grande cosa insieme a ciò che la BCE sta facendo sui tassi di interesse. Abbiamo un patrimonio fino a 3 trilioni di euro nel bilancio della Banca Centrale Europea; Quanto è intrappolato da questo?

JVO: Se guardi alle esperienze americane dopo la seconda guerra mondiale, c’è stato anche un aumento significativo dei titoli di guerra detenuti dalla Federal Reserve. Se guardi a cosa è successo nel decennio dopo la guerra, hanno smesso di acquistare obbligazioni e hanno lasciato che il bilancio si esaurisse. In combinazione con la crescita alla fine degli anni Quaranta e Cinquanta, e con una certa inflazione, il bilancio della Federal Reserve è tornato in qualche modo alla normalità in un decennio. Se smettiamo di acquistare attivi netti oggi, sei già sulla buona strada per una posizione più normale.

Il problema, ovviamente, è che se sei in una contrazione deflazionistica, è come un gatto che cerca di mordicchiarsi la coda, perché la recessione della tua economia sta facendo esplodere il tuo bilancio in termini di PIL, l’effetto di non fare netto acquisto e anche il crash. Il tuo bilancio non avrà un impatto significativo sul bilancio come percentuale del PIL. Questo è il puzzle in cui ci troviamo ora.

Nelle prossime settimane vedremo Christine Lagarde e il capo economista Philip Lane iniziare a parlare di una recessione dietro l’angolo e dire che non possono stringere, ma l’inflazione ci sarà. È come un atleta bloccato sugli ostacoli di partenza.

MA: Pensi che l’allontanamento dai tassi negativi possa almeno essere un catalizzatore per le economie dell’Eurozona?

JVO: Almeno questa sarebbe una chiara indicazione che stanno diventando seri. Ma mi dispiace, sarebbe dovuto succedere sei mesi fa o forse un anno fa.

Altro dall’opinione di Bloomberg:

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Questa colonna non riflette necessariamente l’opinione della redazione o di Bloomberg LP e dei suoi proprietari.

Therese Raphael è un editorialista di Bloomberg Opinion che si occupa di sanità e politica britannica. In precedenza, ha lavorato come editor di pagine editoriali per The Wall Street Journal Europe.

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Elma Zito

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